我们在2015年4月曾提出“经济L型，牛市有顶部”的判断，A股2个月后在实现5000点预测后见顶，“经济L型”逐渐被后来的宏观经济走势所验证。我们这里探讨德国、日本、韩国和中国台湾在“经济L型”时期的资本市场表现，对当前中国经济和资本市场具有重要启示。

1、在增速换挡初期，大多数经济体都曾进行政策试错。由于对“经济L型”的必然性和增长动力转换的必要性缺乏足够认识，寄希望于旧增长模式依靠负债维持经济高增长，形成资金黑洞，杠杆率快速攀升。虽然短期间内经济保持高速增长，但难以持续，并积累经济金融风险，企业盈利大幅下滑，市场普遍悲观，股市多为熊市，或者由于短期货币刺激出现泡沫后转熊。

2、德日韩台成功推动了结构性改革，“经济L型”之后经济增长依靠全要素生产率和创新驱动，产业结构升级，企业盈利能力大幅提升，虽然经济增速下台阶，但增长质量上台阶，普遍出现股市牛市，甚至长牛慢牛。增速换挡成功的经济体，在传统产业升级的同时，涌现了一批新兴主导产业群，比如，韩国2000年以后的半导体、通信电子、汽车、造船、文化传媒等，日本1975年以后的精密仪器、电气、电子、节能汽车、机械等，中国台湾1985年以后的电子产业。新兴的高端制造业和现代服务业相比传统的重化工业和房地产业，虽然推动GDP增长的能力较差，但企业盈利能力更强。

3、经济高速增长阶段过去以后，并不必然有一个中速增长平台在那接着，拉美、东南亚等很多经济体由于改革转型失败，落入“中等收入陷阱”的漫长黑暗，失去增长的动力和希望，民粹盛行，社会动荡。根据我们自2009年以来大量的跨国经验研究表明（参见国君宏观“供给侧改革”专题系列），跨越或落入“中等收入陷阱”的关键在于能否成功推动供给侧结构改革。

4、未来中国“经济L型”是理想状态，需要经过艰苦卓绝的改革努力才能实现，虽然经济增速下台阶，但增长质量上台阶，实现经济结构的脱胎换骨。如果改革转型失败，存在L不住的风险。随着房地产投资、库存、出口等经济指标探底，中国经济短期W型、中期L型、长期只有通过改革才有望实现U型复苏。表面上是增速换挡，实质上是动力升级，根本上靠改革转型。

5、中国经济有很大潜力，拥有改革开放30多年来建立起来的庞大产业基础、训练有素的工人队伍和一批具有创新创业活力的企业家群体，市场经济的理念和制度在960万平方公里土地上开始扎根，这是最大的希望。广东、浙江等部分地区经过前期转型阵痛，已经告别高速增长时代，实现“经济L型”换挡，近年经济增长质量大幅提高，保持了中速平稳增长。二战以来，世界上100多个后发经济体，只有12个成功跨越中等收入陷阱、实现增速换挡、跻身发达经济体行列，这12个中5个都在我们周边，日本、韩国、中国台湾、中国香港和新加坡，文化、制度、区位跟中国都很接近，只要能够重启第三轮改革开放，背水一战，中国转型成功有希望。   国泰君安 任泽平